近日，上海交通大學(xué)中國金融研究院發(fā)布了《信托公司兌付風(fēng)險評價報告》。其中，對兌付風(fēng)險定性為“信托公司未能支付其類固定收益產(chǎn)品預(yù)期收益的可能性”。
對兌付風(fēng)險定義為“信托公司未能支付其類固定收益產(chǎn)品預(yù)期收益的可能性”，并對信托公司的該類風(fēng)險影響要素進(jìn)行分析、排名，對此，我們不禁要問“信托公司未能支付其類固定收益產(chǎn)品預(yù)期收益的可能性”的提法嚴(yán)謹(jǐn)嗎？
信托計劃不存在兌付，“剛兌”影響不了信托公司
《報告》中定義有個矛盾：風(fēng)險的名稱為“兌付風(fēng)險”，[瑞豐注冊香港公司]但對其的解釋卻是“未能支付”，而報告中的其他地方都是講的“兌付”，支付和兌付是不是一回事呢？
答案是否定的，信托公司在信托計劃清算之后，會通過銀行的支付清算系統(tǒng)向投資者的賬戶支付清算款項，但信托公司不存在兌付問題。所謂兌付，最初是指以票據(jù)為憑證支付現(xiàn)金，因為票據(jù)反應(yīng)的是一張債權(quán)債務(wù)關(guān)系，故兌付又可表達(dá)以支付終結(jié)債權(quán)債務(wù)關(guān)系。類似的用法還有兌現(xiàn)。
但是我們知道，信托計劃中，信托管理人和信托收益人（一般也是委托人）之間，不是債權(quán)債務(wù)關(guān)系，他們之間的信托收益分配自然就不是兌付問題。
《報告》模糊了支付與兌付的關(guān)系，實際上造成了誤解：不管項目運行如何，信托公司一定要以預(yù)期收益率支付信托收益分配。
這是《報告》中提到的“剛性兌付”文化，我們不否認(rèn)這種行業(yè)的潛規(guī)則存在，甚至我們在寫報告中，也會借用類似詞語，但是，用一個行業(yè)內(nèi)部特定階段存在的暫時現(xiàn)象、但卻與現(xiàn)行法律法規(guī)明顯抵觸的東西去對信托公司做評價，是否會有些不妥？
實際上，如果真的“剛性兌付”問題成為風(fēng)險，影響到信托公司的正常經(jīng)營，對委托人的決策構(gòu)成重大影響，那這種亞文化彼時存在的必要性何在？可以預(yù)見的是，信托公司與其堅守一個與法律抵觸的亞文化而瀕臨經(jīng)營危機(jī)，倒不如按律經(jīng)營、規(guī)范發(fā)展；委托人與其相信一個與法律抵觸的亞文化而蒙受損失，倒不如獨立地、自主地、謹(jǐn)慎地選擇信托產(chǎn)品。
可以發(fā)現(xiàn)，如果剛性兌付真的成為信托公司無法抵抗的風(fēng)險，剛性兌付就一定會消亡，所謂信托公司的兌付風(fēng)險本不存在——因為“兌付”，影響不到信托公司層面。
信托產(chǎn)品不能實現(xiàn)信托目的是個體事件
兌付是個不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)奶岱ǎ瑖?yán)謹(jǐn)?shù)奶岱☉?yīng)該是“信托產(chǎn)品不能實現(xiàn)預(yù)期信托目的”。現(xiàn)在的問題是，既然兌付不能影響到信托公司層面，那信托產(chǎn)品不能實現(xiàn)預(yù)期信托目的能影響信托層面嗎？
信托產(chǎn)品天然的具備破產(chǎn)隔離功能，包括信托財產(chǎn)與受托人的破產(chǎn)隔離、信托財產(chǎn)與委托人的破產(chǎn)隔離、信托公司和信托計劃的破產(chǎn)相互隔離、不同信托計劃之間的破產(chǎn)隔離，單個信托計劃的不能實現(xiàn)預(yù)期目的，并不能向其他信托計劃傳遞，也不能向信托公司自身的經(jīng)營傳遞，它始終是個體性事件。
如果把這種個體性事件定性為風(fēng)險，那對這種風(fēng)險的評價應(yīng)該是從每一個信托計劃出發(fā)，從信托計劃的融資項目優(yōu)劣、借款人信用、風(fēng)險控制措施出發(fā)對每一個信托產(chǎn)品進(jìn)行評價，但由于信托計劃本身是非標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品，而且缺乏不能達(dá)到預(yù)期目的的歷史數(shù)據(jù)，測算其風(fēng)險，目前基本上是一個不可行的路徑。如果要對信托產(chǎn)品評價，那其基本理論、基本方法和對信托公司的評價應(yīng)該完全不同。
而從目前行業(yè)內(nèi)部情況來看，不能實現(xiàn)信托預(yù)期目的的產(chǎn)品確是少數(shù)，還談不上對任何一家信托公司的經(jīng)營構(gòu)成威脅，并且要找到這類產(chǎn)品出現(xiàn)的頻率與其某受托人的關(guān)系，目前看來從技術(shù)上還不可行。
上海交通大學(xué)中國金融研究院發(fā)布的《信托公司兌付風(fēng)險評價報告》中，對信托公司“兌付風(fēng)險”排名設(shè)計了4個一級指標(biāo)、18個二級指標(biāo)、37個三級指標(biāo)。這個排名體系是否嚴(yán)謹(jǐn)呢？
我們認(rèn)為，可能是因為對信托理解不夠深入，這個體系至少存在四個方面的問題。
對指標(biāo)未仔細(xì)考證，導(dǎo)致指標(biāo)形式邏輯錯誤
體系的指標(biāo)設(shè)計存在形式邏輯錯誤，具體地表現(xiàn)在以下兩個方面：
資產(chǎn)管理能力和風(fēng)險管理能力是一個問題，不能分成兩個方面。金融資產(chǎn)有三大屬性：收益性、流動性和風(fēng)險性，金融資產(chǎn)的管理，也圍繞著這三性展開，實際上是做好風(fēng)險管理和流動性管理的基礎(chǔ)上，提高資產(chǎn)收益。可見，風(fēng)險管理從屬于資產(chǎn)管理，風(fēng)險管理能力也應(yīng)該是從屬于資產(chǎn)管理能力，而不是與之并列。
隱形擔(dān)保能力下，控股股東實力并不為信托公司掌握，不能作為獨立指標(biāo)。所謂能力，是主體依靠自身資源解決問題的可能性，但不屬于自身的資源則不能成為自身的能力。信托公司沒有其控股股東的股權(quán)，從法理上說不能對其控股股東的生產(chǎn)經(jīng)營構(gòu)成重大影響，更不能實際控制，控股股東的資源不能構(gòu)成信托公司的能力。
對實際業(yè)務(wù)認(rèn)識不足，導(dǎo)致風(fēng)險源識別錯誤
“兌付”（實際上應(yīng)該為達(dá)到預(yù)期信托目的）成功與否，在不同業(yè)務(wù)類型中又有不同的表現(xiàn)。按照目前業(yè)界的實際運行情況，信托公司的信托業(yè)務(wù)實際上可以分為兩塊：第一塊是自主管理的業(yè)務(wù)，其特點是信托公司作為信托計劃管理人，直接管理投資項目，這類業(yè)務(wù)的風(fēng)險源在于信托計劃投資項目的質(zhì)量和融資人的資信情況。
另一塊是通道類業(yè)務(wù)，其特點是信托公司在實際意義上并不承擔(dān)管理責(zé)任，其交易對手是商業(yè)銀行等其他金融機(jī)構(gòu)，信托公司通過與之簽訂“抽屜合同”，將投資項目和融資人的風(fēng)險留給其他金融機(jī)構(gòu)，這類業(yè)務(wù)的風(fēng)險源應(yīng)該是交易對手的信用風(fēng)險。
但是，我們并沒在評價體系中發(fā)現(xiàn)以上風(fēng)險源指標(biāo)，一個被解釋為風(fēng)險源的指標(biāo)為區(qū)域經(jīng)濟(jì)，“目前我國區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度差異明顯，導(dǎo)致不同區(qū)域分布的信托公司背后隱含的風(fēng)險程度不同”需要“考察信托公司業(yè)務(wù)區(qū)域集中度風(fēng)險”。
實際上，就我們對中國信托行業(yè)的持續(xù)關(guān)注，除去少數(shù)公司的房地產(chǎn)項目和政信合作項目因為區(qū)域不同而可能影響風(fēng)險外，區(qū)域經(jīng)濟(jì)對信托公司的影響甚小。用區(qū)域經(jīng)濟(jì)衡量風(fēng)險源，對于一份以風(fēng)險為客體的排名而言，明顯失當(dāng)。
對破產(chǎn)隔離認(rèn)識不清，導(dǎo)致風(fēng)險控制識別錯誤
信托計劃與信托公司之間、不同信托計劃之間均有破產(chǎn)隔離，其財務(wù)風(fēng)險是相互獨立的，信托公司的財務(wù)安全與否、信托業(yè)務(wù)資產(chǎn)負(fù)債表的流動性安排如何等因素，對單個項目能否順利達(dá)到信托目的“兌付”沒有影響。
對信托產(chǎn)品風(fēng)險的有效控制手段應(yīng)該包括以下三個方面：
第一，與信托產(chǎn)品投資方式和交易對手信用風(fēng)險相匹配的風(fēng)險控制措施，如擔(dān)保措施、對現(xiàn)金流的監(jiān)控措施、對融資人實際控制等，主要控制交易對手的信用風(fēng)險和投資項目的市場風(fēng)險；第二，基于管理人治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部控制制度的風(fēng)險控制體系，主要控制管理人在管理過程中的操作風(fēng)險；其三，基于法律及部門規(guī)章的合規(guī)控制，如對合格投資人的認(rèn)定、對產(chǎn)業(yè)政策的遵守，其目的是為了控制合規(guī)風(fēng)險。
但是，《報告》作者卻將“隱形擔(dān)保能力”作為風(fēng)險控制手段，將代表信托公司自身經(jīng)營的業(yè)務(wù)成長性、收入結(jié)構(gòu)與利潤、規(guī)模實力、流動性風(fēng)險和資本償付能力等指標(biāo)作為對信托產(chǎn)品風(fēng)險控制手段，否定了信托公司和信托產(chǎn)品之間財務(wù)的獨立性。
對風(fēng)險控制識別錯誤還表現(xiàn)在對風(fēng)險控制的計量上。“風(fēng)險管理能力”項目下，第三個二級指標(biāo)為“歷史風(fēng)險控制水平”。
但是，我們知道，第五次整頓使信托業(yè)脫胎換骨，鮮有實質(zhì)性風(fēng)險發(fā)生。所謂“歷史風(fēng)險控制水平”，在“信托公司年報和公開資料”中，只能是被管理資產(chǎn)的五級分類、被爆出的“剛性兌付”事件和年報披露的涉訴事件。
從一個方面看，[杭州瑞豐注冊香港公司]這些事件確實是風(fēng)險暴露，但從另外一個角度看，卻反映了信托公司發(fā)現(xiàn)風(fēng)險的能力和處置風(fēng)險的能力，那么，“歷史風(fēng)險控制水平”究竟應(yīng)該是表示風(fēng)險控制能力強(qiáng)，還是應(yīng)該表示風(fēng)險控制能力弱，沒有公論。
對私募性質(zhì)意識不足，導(dǎo)致技術(shù)選擇錯誤
從目前信托計劃的性質(zhì)看，無論是單一資金信托計劃還是集合資金信托計劃，還是財產(chǎn)權(quán)信托計劃，都是私募性質(zhì)的產(chǎn)品，其信息只對該信托計劃的投資人和潛在投資人公布，信息不可獲得，使得定量分析在評價體系中受到很大制約。
但《報告》的指標(biāo)體系卻是“客觀指標(biāo)占75%，而定量指標(biāo)占60%”，技術(shù)路徑選擇明顯錯誤。
此外，某些指標(biāo)的設(shè)計也明顯與信托計劃的私募性質(zhì)相抵觸。如“資產(chǎn)管理能力”下的“信息披露”，如果要對信息披露做出評價，理論上評價者應(yīng)該作為每一只信托計劃的投資人或潛在投資人獲得信托相關(guān)信息，但實際上這是不可能的，該指標(biāo)無法評價。
又如前面提到的“區(qū)域經(jīng)濟(jì)”，實際上應(yīng)該考察信托公司在行業(yè)性風(fēng)險較強(qiáng)地區(qū)的風(fēng)險業(yè)務(wù)分布（即前文所述“少數(shù)公司的房地產(chǎn)項目和政信合作項目因為區(qū)域不同而顯著影響風(fēng)險”），但實際上，沒有一家信托公司完整地公布過類似信息。
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